股權激勵的理論基礎及作用機理分析
1、委托代理理論
委托代理理論由Wilson(1969)首先創立,后經Spence and Zeckhauser(1971)、Holinstronm(1979)和Grossa and Hart(1983)等人發展。在古典企業中,所有者直接參與生產經營,不存在委托代理問題。在現代企業中,作為企業所有者的股東并不直接參與企業的生產經營而是雇傭經理人經營企業,兩者之間形成一種"委托代理"關系。在此關系下,兩者具有不同的目標,作為企業的所有者,委托人的目標是企業價值(股東價值)的最大化;然而,作為"經濟人"的經理人所追求的卻是個人利益的最大化,由此產生了委托代理問題。信息不對稱和契約的不完備性是產生委巧代理問題的根本原因。信息不對稱是指經濟個體擁有的信息呈不均勻、不對稱的分布狀態,及有些經濟個體掌握的信息較其他經濟個體更加充分全面。信息不對稱的產生源于個體獲取信息的能力不同和客觀條件的制約。其中社會勞動分工的細化和專業化是最主要的客觀原因。信息不對稱理論出現于上個世紀中后葉,主要研巧市場參與者在信息不對稱條件下的經濟關系。其按時間不同可分為事前和事后信息不對稱兩類。事前信息不對稱。發生在簽約前,由此產生"逆向選擇"問題。事后信息不對稱發生在簽約之后,引發"道德風險"問題。逆向選擇是指在簽約前,交易的一方擁有另一方不知曉的信息,并憑借信息優勢做出有利于自身而損害另一方利益的行為。道德風險是指在簽約后,簽約一方損害另一方利益為代價謀求自身效用最大化。在委托代理活動中,委托方無法及時獲得代理方掌捏的全部信息,二者在信息獲取方面無法對等。在簽約前,代理人對自身的能力、生產率等人力資本價值比委托人更加了解,可能通過信息優勢進"逆向選揮"。在簽約后,企業的經營者擁有比股東更直接、更廣泛的關于企業經營信息。
2、代理成本理論
詹森和麥克林(Jensenandmeckling)1976從兩權分離的角度出發,指出"代理成本"產生的根源在于在于管理人員不是企業的完全所有者,因此,管理人員沒有足夠的動為提升企業價值,企業價值小于管理者是完全所有者時的價值,二者之差就是"代理成本"。主要包括二個方面:一是委托人由于監督代理人活動所發生的監替費用;二是代理人向委托人承諾不采取損害委托人利益的仔為,由此而發生的擔保費用,是福利損失。即使在前兩條都滿足的"完美"條件下,決策結果的不確定性依然無法保障企業利益最大化的目標。在現代企業制度中,尤其是上市公司的產生使得股東和管理層高度分離,加之股權的多元化與分散化,使得代理成本越來越大。
3、信息不對稱理論
在委托代理關系中,企業的經營者負責日常經營管理,對企業各項事務有著全面的了解,而企業的所有者由于個人專業能力及精力的有限,逐漸淡出了企業
的日常管理事務,僅對企業的剩余權益享有追索權。這種經營權與所有權相分離的管理模式導致了企業所有者對企業信息的了解程度遠低于管理者,相對處于劣勢地位。信息不對稱是委托代理關系產生諸多問題的重要原因,股東無法評判經營者的努力程度,而經營者為滿足私欲很可能做出損害股東權益的行為。由于信息不對稱帶來的"逆向選擇"和"道德風險"問題。股權高度分散化而股東由于不直接參與經營活動無法有效獲取這些信息。由此產生了代理人不為委托方利益最大化而努力的問題一一"道德風險"。"道德風險"主要表現在兩個方面:一是代理人偷懶的風險,及較少勞動獲得高額報酬。二是代理人的機會主義行為,即代理人W犧牲股東利益為代價追求自身利益最大化。經營者的機會主義行為具體表現為:(1)資產侵占行為。資產侵占行為是股東權益遭受損害的最常見的方式,當法律對資產侵占行為做出嚴格限制且監管有效的情況下,經營者可能轉而通過在職消費等方式謀取利益。(2)進行短期行為。當經營者的收益只于公司的短期績效掛鉤時,經營者會選擇短期內見效快的投資項目,甚至通過盈余管理等機會主義行為操縱業績。
4、諸理論與股權激勵的作用機理
張維迎(1997)的研究指出:委托代理理論要求委托人解決"逆向選擇"和"道德風險"問題,即選出合格的代理人并激勵其努力工作達到委托人的目標。解決委托代理關系中的"逆向選擇"和"道德風險"問題的關鍵在于減少委托方和代理方之間的信息不對稱。讓經營者擁有全部剩余收益可消除代理成本,但這受到股東收益的制約。通過債務籌資可減少存在于經營者與股東之間的委托代理問題,但在有限責任制度下,經營者可能將經營失敗的后果推脫給債權人承擔,由此產生新的代理成本。現代契約理論主要致力于解決由于兩權分離而產生的委托人與代理人之間的利益沖突和信息不對稱問題,避免"道德風險"和"逆向選擇",最終減少代理成本。減少代理成本的契約設計方案有兩種:一是設計有效的監督契約,加強股東會對董事會的約束,完善公司內部的監督體系,對高管實施嚴格的監督與控制,借此減少由于信息不對稱產生的"道德風險"和"逆向選擇"。二是通過授予高管一定數量的股權,使其成為公司剩余收益的擁有者,統一高管與股東的目標函數,解決高管與股東之間的利益沖突,激勵其為了實現股東價值最大化而努力工作。根據經濟學家詹森Oesen)和麥克林(Meckling)的觀點,委托人應當給予代理人適當的激勵W縮小他們么間利益目碌的差距,并對代理人的行為實施有效的監督。對于代理人的偷懶行為,委托人通過與其分享剩余索取權建立長期激勵機制;對于代理人的機會主義行為,通過完善公司治理建立監督約束機制。激勵與約束機制是公司治理結構的重要組成部分,二者相輔相成,共同發揮作用,缺一不可。沒有約束機制的激勵機制甚至會適得其反。由于監督成本及客觀條件的制約,約束機制也無法單憑一己之為解決委托代理關系中新古典交易契約理論假設交易是在完全競爭的條件下完成的,在整個過程中交易成本為零,在這樣的假定下契約是完備的。然而,在現實中,交易費用為零的假定并不成立。現代契約理論在新古典交易契約理論的基礎上進行了完善。現代契約理論認為:由于事物的復雜性、交易參與者的有限理性及交易雙方之間的信息不對稱性,導致現實中最優契約無法達成,因此,契約是不完備的。由于人是有限理性的,加么交易雙方的信息不對稱性,使得人們無法對未來的狀況進行充分估計。除此之外,交易費用的存在使得機會主義行為不可能完全被消除,因此,在現實中,契約必然是不完備的。在委托人與代理人簽巧契約前,委托人不可能預計簽約后的所有可能發生的情況,無論如何努力設計,契約中仍不可能合理規定代理人的所有行為。在履行代理關系的過程中,委巧人與代理人具有不同的風險傾向。委托人擁有企業全部剩余索取權,由于高風險往往帶來高收益,因此希望代理人承擔更多的責任與風險,為企業謀求最好的發展機會,實現企業價值最大化。而代理人沒有剩余索取權,冒險意味著失敗的可能性加大,一旦失敗可能面臨被降薪甚至解雇危險,而成功的收益又不歸其所有,代理人往往對風險呈規避態度,墨守成規。除此之外,委托人與代理人對經濟后果所承擔的責任不同,委托人作為投資者對企業的經濟后果承擔全部責任,而代理人由于沒有剩余索取無需承擔過多的責任,當代理人做出資產侵占等損害公司利益的行
為時,他獲得全部收益而無需承擔全部成本。因此,受最大化自身收益的驅使,代理人有可能做出損害委托方利益的機會主義行為。然而,由于契約的不完備性,委托人無法在簽約前對這種情況作出準確的估汁,并在契約中進行規定,因此代理人往往自身收益最大化為目標進斤經營決策,可見,契約的不完備性加劇了委托代理關系中的"道德風險"。
在上述情況下,委托人必須對代理人進行監督和管理,由此產生了"代理成本"。股權激勵作為公司治理中激勵與約束并存的機制,在西方發達國家經歷了長期的發展,并形成了諸多理論體系,這些理論對于進一步研究股權激勵起到了鋪墊和指導作用。
股權高度分散化是現代公司的突出特點之一,由此導致了股東之間"搭便車"的現象,使得董事會成為監督經理人的關鍵力量。我國學者寧向東將股權激勵稱為公司治理的第一道防線,將董事會制度稱為公司治理結構中的第二道防線。委托代理理論揭示了產生"道德風險"的原因,而現代契約理論研究解決道德風險和信息不對稱問題的途徑。股權激勵以委托代理理論為基礎,現代契約契約理論為支撐,是解決現代企業由于兩權分離而產生的委托人與代理人利益沖突的方法。股權激勵制度通過讓高管人員分享公司的剩余索取權,將髙管的個人利益與公司的長遠利益有效地統一在一起,解決高管人員短視行為,是有效平衡股東利益與經理人利益的機制。
